中国经济调整的当务之急是降低企业运营成本 ，可以采取减税、贬值等举措 ，其中最核心的是大幅降低政府成本

中国企业债务隐患其实比政府债和影子银行严重得多 ，却未得到应有的重视 。

近两年来 ，中国政府债务和影子银行备受关注 ，被国际投资者认为是可能引发未来中国经济和危机的两大风险地带 。其实 ，按照国际标准 ，中国政府债券和影子银行问题尚未达到西方国家的基准水平 ，而企业债务的严重程度则远远超过之 。

中国企业的债务规模最大 ，扩张最快 ，风险最高 。中国企业债务占据中国非金融部门债务的“半壁江山” ，也是过去5年中国非金融部门整体债务飞速上升的最大“推手” 。2012年末 ，中国企业债务约为65万亿元 ，占GDP之比达125% ，过去5年上升近30% ，企业资产负债率迅速提升(A股非金融企业资产负债率由2008年的53%上升至60%) 。从行业分布来看 ，部分负债主要集中在地产和基建相关产业链的重资产行业中 。

从国际比较而言 ，2012年中国非金融企业部门债务率水平(相当于GDP的122%~127%)在OECD国家中居于最高水平区间 。对成熟的经济体而言 ，企业债务一般会达到GDP的50%~70% ，而中国是这个数字的2倍 。此外 ，现在中国的工业企业盈利能力(利润销售收入)只有5%~6% ，仅为全球平均利润水平的一半 。这将意味着中国企业的债务负担是全球平均水平的3-4倍 。

令人忧虑的是 ，中国非金融类上市公司的负债逐年快速走高 ，但是盈利在下滑 ，尤其是2012年盈利下滑至近几年来的低点 ，投资收益率甚至小于贷款利率 。其主要原因是资本开支大幅增加 ，导致负债更加集中 ，更加剧了产能过剩 ，进一步拖累企业利润 。由于这部分行业终端需求对应的是基建 、地产等投资性需求 ，所以相关产业的产能过剩问题就变得非常突出 。在高企的企业负债和企业产能过剩对应的“造血能力不足”的情况下 ，只能是投资收益率甚至小于贷款利率(意味着投资就是亏损) 。

更为严峻的是 ，上市公司加权投资回报率已经连续4个季度低于贷款利率——这意味着企业扩张往往意味着亏损 ，自2011年四季度以来 ，数据显示 ，沪深两市2429家公司中，截至三季度ROE低于一年期贷款利率公司达到1044家 ，低于一年期存款利率公司竟然达640家 ，分别占比近43%和25% 。而去杠杆的路径将是释放股权 ，进一步导致投资信心不足 。

和上市公司相比 ，中小企业更加举步维艰 。通过我们对大型和小型企业的总债务和EBITDA增长的比较 ，发现大部分的债务增长主要来自大公司 ，大公司对小公司呈现“挤出”效应 。根据集团的统计 ，按照公司的总资产规模 ，以20%为区间度 ，将所有公司分为五份 。我们发现，最大型公司的总债务增长幅度最大 ，从2008年1月到2012年6月债务总额增加了319% ，而实际上最小型的五分之一公司的总债务水平较上期下降9% 。同时 ，大型公司的EBITDA增长得最慢 ，增幅较上期只有179% ，低于其他规模型的公司(最小型公司的EBITDA增长达到300%) 。

在可预见的未来 ，中国企业债的危险继续积聚 ，债券到期规模在2013年处于高位 ，债务集中在未来三年迎来到期高峰 ，相对于还本 ，付息的压力更大 。由于通过收入的增长来对冲负债增长的模式不可持续 ，企业为了维系高杠杆(不发生违约) ，对外部资金的拆借需求反而会上升 。以3~5年的贷款周期来看 ，2013~2015年将是企业债务到期的高峰期 。此外 ，四大行在2011年初开始 ，短期(一年内到期的)贷款比例开始大幅上升 。持续高企的债务到期滚动的需求 ，意味着企业的融资性需求在2013年仍将处于高企水平。

未来的宏观形势对企业债务更加不利 。按照我们的判断 ，未来1~3年中国经济将继续探大底 ，经济增长将继续失速 ，GDP的增速甚至可能出现季度负值 。那样 ，资金流紧张的中小企业 、中上游产能过剩制造业(钢铁 、建筑机械 、铝 、煤炭 、太阳能和造船等)和房地产业面临严重的信用风险挑战 。高企的债务也将拖累企业的投资 ，其坏账风险可能传染至金融部门 ，导致严重的金融风险 。

对于一个国家经济体来说 ，企业 ，特别是制造业是财富创造的主要来源 ，就像一棵大树一样 ，它是这棵树的树根 。如果企业陷入了沉重的债务危机 ，丧失了盈利能力 ，则如同这树根的根系慢慢无法吸收水和养分 。那么 ，树枝和树叶——政府财政收入和银行盈利随后必然会枯萎和凋零 。

因此 ，中国经济调整的当务之急是降低企业运营成本 ，可以采取减税 、人民币贬值等举措 ，其中最核心的是大幅降低政府成本，大幅减税 ，即行政体制改革必须取得明显成效 。否则 ，中国企业元气会一步步被各种食利者掏空吃光 ，最后无可避免地陷入全面债务危机 。而地方债务危机和影子银行危机也将接踵而至。

中国企业 ，特别是民营中小企业的生存能力才是真正的国本 ，我们必须高度重视 。(作者为本报特约主笔 、元智库创办人 ，杨洋对此文亦有贡献)